玻纖需求逐步復(fù)蘇。09 年3 季度以來玻纖需求逐步復(fù)蘇。目前國內(nèi)廠商庫存已降至正常水平。國內(nèi)停車的池窯重新點(diǎn)火,減產(chǎn)的池窯也逐步提升負(fù)荷。
　　國際上,PPG 在二季度末也將開工率提至滿產(chǎn)狀態(tài)。1H2010,全國玻璃纖維紗產(chǎn)量125 萬噸,同比增長21.4%。
　　需求復(fù)蘇動(dòng)力來自出口恢復(fù)和內(nèi)需快速增長。出口開始恢復(fù),上半年玻璃纖維及制品出口62 萬噸,同比增長51%。內(nèi)銷增長動(dòng)力來自經(jīng)濟(jì)刺激帶動(dòng)汽車、基建(管道、玻纖土工格柵等)需求增長,電子業(yè)景氣上行、以及風(fēng)電葉片等新興下游的快速發(fā)展,預(yù)計(jì)2010 年內(nèi)銷有望達(dá)到130 萬噸,同比增長21%。
　　產(chǎn)能增速放緩,擴(kuò)張有序。經(jīng)過金融危機(jī)洗禮,玻纖企業(yè)在擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃上相對(duì)謹(jǐn)慎,產(chǎn)能增速放緩。預(yù)計(jì)2010 年國內(nèi)玻纖企業(yè)產(chǎn)能增加約18%,遠(yuǎn)低于過去幾年30%的產(chǎn)能增速。以目前在建項(xiàng)目計(jì),2011 年產(chǎn)能增速可能降至10%。
　　盈利恢復(fù)至均衡水平,有上行潛力。目前普通直接紗預(yù)計(jì)毛利率在25%左右,仍低于歷史較好水平(30%以上);需求較好的電子紗、短切等毛利率在30%以上。由于玻纖行業(yè)資本開支大,財(cái)務(wù)費(fèi)用高,毛利率在25%-30%方能取得合理的資本回報(bào)率,對(duì)應(yīng)的ROA 約4%-5%。2011 年新增產(chǎn)能較少,如果需求保持增長,則2011 年玻纖毛利率和ROA 仍有提升潛力。
　　中國玻纖:換股吸收合并增厚EPS44%。預(yù)計(jì)吸收合并前2010-2011EPS 約0.50元、0.70 元;如果2011 年初完成吸收合并,則2011 年合并后EPS 約1.08元,對(duì)應(yīng)吸收合并后2011 動(dòng)態(tài)PE 18 倍。目前股價(jià)在換股價(jià)格附近,具備安全邊際。未來股價(jià)驅(qū)動(dòng)力主要來自吸收合并進(jìn)展及玻纖行業(yè)景氣推動(dòng)。給予增持評(píng)級(jí),給予11PE20-22 倍,對(duì)應(yīng)股價(jià)22-24 元。
　　云天化:預(yù)計(jì)2010-2011 年CPIC 利潤4 億元、5 億元,EPS 貢獻(xiàn)0.43 元、0.54 元。綜合其它業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)10-11EPS 為0.55 元、0.80 元,對(duì)應(yīng)10-11EPS32倍、20 倍。未來天安和聚甲醛盈利改善空間較大。短期估值不具優(yōu)勢,暫維持中性評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)主要來自宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)及歐盟反傾銷。如果全球經(jīng)濟(jì)下滑及歐盟對(duì)中國玻纖出口征收高關(guān)稅,則對(duì)需求有一定負(fù)面影響。申銀萬國證券股份有限公司